Определение ставки капитализации

Ставка капитализации – это параметр, преобразующий будущую стоимость чистого операционного дохода за один год в текущую стои­мость. Ставка капитализации включает в себя две составляющие: норму дохода на капитал – ставку дисконтирования (i) и норму возврата капитала (R of), учитывающую возмещение первоначально вложенных средств

К = i + R оf, где:

К – общая ставка капитализации.

Существует три способа возмещения инвестированного капитала - R of:

• прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

• возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инве­стиции (метод Инвуда);

• возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Прямолинейный возврат капитала (метод Ринга)

Метод Ринга предполагает, что возмещение основной суммы про­исходит ежегодно равными частями. При прямолинейном возмещении капитала ежегодные суммарные выплаты уменьшаются. Это указывает на то, что прямолинейная капитализация соответствует убывающим по­токам доходов и неприменима для потоков равновеликих доходов, так как приводит к занижению их оценки.

Возврат капитала по фонду возмещения

и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда)

Норма возврата инвестиций, как составная часть коэффициента ка­питализации, равна фактору фонда возмещения при той же ставке про­цента, что и по инвестициям. Часть суммарного потока доходов состав­ляет ЧОД, остаток потока доходов обеспечивает возмещение капитала или возврат. В случае 100% потери капитала часть доходов, идущая на возмещение капитала, будучи реинвестированной по процентной став­ке, вырастет до первоначальной основной суммы: таким образом проис­ходит полное возмещение капитала.

Возврат капитала по фонду возмещения

и безрисковой ставке (метод Хоскольда)

Метод Хоскольда предполагает, что у инвестора нет вариантов ре­инвестирования по той же ставке процента, что и у первоначального вложения. Чтобы обезопасить возврат средств инвестор реинвестирует по наиболее безопасной безрисковой ставке.

Норма возврата чаще всего рассчитывается по методу Ринга в соот­ветствии с остающимся сроком экономической жизни по формуле

R of = 1/ n, где:

n – остающийся срок экономической жизни объекта оценки, лет.

Норма дохода на капитал – ставка дисконта включает следующий составляющие:

Определение безрисковой ставки

Безрисковое вложение средств подразумевает то, что инвестор незави­симо ни от чего получит на вложенный капитал именно тот доход, на кото­рый он рассчитывал в момент инвестирования средств. Следует отметить, что, говоря о безрисковости вложений, имеется в виду лишь относительное отсутствие риска, а не абсолютное. К подобным активам следует относить такие инструменты, которые удовлетворяют следующим условиям:

1. доходности по которым определены и известны заранее;

2. вероятность потери средств в результате вложений в рассматри­ваемый актив минимальна;

3. продолжительность периода обращения финансового инструмента совпадает или близка со «сроком жизни» оцениваемого предприятия.

В качестве безрисковой ставки в мировой практике обычно исполь­зуется ставка дохода по инвестициям, возврат которых гарантирует госу­дарство (долгосрочные правительственные облигации). Данная позиция основывается на следующих рассуждениях. Так как безрисковый актив имеет, по определению, известную доходность, то этот тип актива должен быть некоей ценной бумагой, обеспечивающей фиксированный доход и имеющей нулевую вероятность неуплаты. Таким образом, безрисковое вложение приносит, как правило, какой-то минимальный уровень дохода, достаточный для покрытия уровня инфляции в стране и риска, связанного с вложением в данную страну.

Премия за риск вложения в объект недвижимости

Риски вложения в объект недвижимости подразделяются на систе­матические и несистематические.На рынке в целом преобладающим является систематический риск. Стоимость конкретной приносящей доход собственности может быть свя­зана с экономическими условиями на рынке. Примеры этого риска вклю­чают: появление излишнего числа конкурирующих объектов, введение в действие ограничений, связанных с защитой окружающей среды или установление ограничений на уровне арендной платы.

Несистематический риск связан с конкретной оцениваемой собственно­стью и не зависит от рисков, распространяющихся на сопоставимые объекты. Это, например, возможность ускоренного износа за счет несоответствующей эксплуатации или строительных дефектов, разрушение сооружения пожаром, неуплата арендных платежей арендаторами и т.д.

Поправка на неликвидность

Поправка на неликвидность отражает длительность экспозиции при продаже и время по поиску нового арендатора в случае банкротства или отказа от аренды существующего арендатора.

Поправка на неликвидность рассчитывается по формуле

dнел = 0 Yt 12×, где:

t – наиболее вероятный период экспозиции.

Расчет стоимости по доходному подходу

Стоимость объекта по доходному подходу методом прямой капита­лизации, рассчитывается по формуле

V = NOI/K, где:

NOI – чистый операционный доход;

К – ставка капитализации.

Метод дисконтированных будущих денежных потоков использует­ся, когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков существенно отличаются от текущих, когда можно с достаточной степенью обоснованно­сти определить будущие денежные потоки, а значения прогнозируемых де­нежных потоков являются положительными величинами для большинства прогнозных лет, в том числе ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной.

Сущность данного метода выражается формулой

PC = 1 nt =ΣNOI t / (1+ i) t + (NOI стабл / К) / (1+ i) t, где:

PC – рыночная стоимость объекта оценки, рассчитанная доходным подходом на дату оценки, руб.;

NOI t – чистый операционный подход (ЧОД) в период t, руб.;

i – ставка дисконта, %;

t – период выхода на стабильный ЧОД, лет;

NOI стабл – стабильный ЧОД, руб.;

К – ставка капитализации, %.

Второе слагаемое приведенной выше формулы получило название реверсия или цена продажи объекта по истечении периода владения.

Метод дисконтирования денежных потоков предполагает следу­ющие этапы расчета:

1-й этап. Определяется горизонт расчета – как правило, из расчета 3-5 лет.

2-й этап. В соответствии с горизонтом расчета моделируются де­нежные потоки – собственно потоки чистого операционного дохода по алгоритму, представленному в методе прямой капитализации.

3-й этап. Осуществляется расчет ставки дисконтирования с помощью приемов, относящихся к методу прямой капитализации; при этом наибо­лее распространенным является метод кумулятивного построения. В за­висимости от вида выбранного денежного потока ставку дисконта рассчи­тывают на номинальной (с учетом инфляции) или реальной основе.

4-й этап. Рассчитывается текущая стоимость будущих денежных потоков.

5-й этап. Рассчитывается текущая стоимость реверсии (TCP) с ис­пользованием методов:

• прямой капитализации;

• модель Гордона;

• прогнозного метода.

Выбор того или иного метода зависит от особенностей объекта оценки, а также количества и качества исходной информации.

Суть модели Гордона заключается в том, что стоимость денежного по­тока на начало первого года постпрогнозного периода будет равна величи­не капитализированной прибыли постпрогнозного периода (то есть сумме всех ежегодных будущих денежных потоков в постпрогнозном периоде).

Метод прямой капитализации определяет текущую стоимость ре­версии делением продисконтированного чистого дохода на конец гори­зонта расчета на коэффициент капитализации. При этом коэффициент капитализации определяется суммой ставки дисконта, определенной на 3-м этапе, и нормы возврата, рассчитанной исходя из норм амортизации, а также методами Ринга, Инвуда или Хоскольда.

Метод прогноза предполагает прогноз будущей стоимости ревер­сии на основе данных об условиях эксплуатации объекта оценки и результатов по сравнительному и затратному подходам. Затем будущая стоимость реверсии приводится к текущей стоимости с помощью ра­нее рассчитанной ставки дисконта, учитывающей дополнительный риск прогноза данного показателя.

6–й этап. Расчет стоимости по методу ДДП путем суммирования результатов по 4-му и 5-му этапам.

Обобщение результатов

Задача обобщения результатов оценки, полученных на основе затрат­ного, сравнительного и доходного подходов, вызвана необходимостью сведения нескольких вариантов решения к единственному, и уменьшения его погрешности. При этом учитываются как содержание разных методов оценки, так и цель оценки, поставленная заказчиком.

Процесс обобщения сводится к количественному выражению на­дежности отдельных результатов и получению средневзвешенной вели­чины стоимости.

Одним из методов обобщения результатов является метод анализа иерархий (МАИ). Метод заключается в определении критериев согласо­вания, установлении приоритетов каждого критерия и оценке применен­ных подходов по каждому критерию с учетом его веса.

Критериями согласования трех оценочных подходов, как правило, выбираются следующие:

А – возможность оценочного подхода отразить действительные на­мерения заказчика;

В – тип, качество, обширность данных, на основе которых прово­дится анализ;

С – способность параметров оценочного подхода учитывать конъ­юнктурные колебания рынка;

D – способность учитывать специфические особенности объекта, влияющие на его стоимость (местоположение, размер, качество отдел­ки, соответствие функциональному назначению, потенциальная доход­ность).

Приоритеты (веса) критериев оцениваются попарно по шкалам интен­сивности от 1 до 9, где балльные оценки имеют следующий смысл:

1 – равная важность;

3 – умеренное превосходство одного над другим;

5 – существенное превосходство;

7 – значительное превосходство;

9 – очень сильное превосходство.