Стоимость акционерного капитала

Акционерное финансирование имеет два основных источника – новая эмиссия на фондовом рынке и нераспределенные прибыли внутри фирмы.

Новая эмиссия

Модель роста дивидендов

С позиции собственников фирмы, мы должны определять стоимость привлекаемого для проекта капитала исходя из условий не обесценивания существующего капитала фирмы. Иначе говоря, оценка стоимости привлекаемого акционерного капитала должна гарантировать, что проекты будут финансироваться с помощью новой эмиссии в том и только в том случае, когда реализация этих проектов не снизит стоимость существующих акций фирмы, то есть когда владельцы акций фирмы, как минимум, не понесут в результате эмиссии убытков.

 

В теории корпоративных финансов рыночная стоимость фирмы и ее акций определяется дисконтированной суммой будущих дивидендов, что прямо соответствует нашему представлению фирмы как механизма делания денег для ее акционеров,

P_Ф = SD_t/(1+r)^t,                            (*)

где Р_Ф – фактическая рыночная стоимость компании или сумма стоимостей ее акций на фондовой бирже;

D_t – ожидаемые в t-ый год дивиденды; r – ставка дисконтирования.

Суммирование ведется за все время существования фирмы.

Ответим на вопрос, что представляет собой ставка дисконтирования в этой формуле? Очевидно, что это – цена капитала на рынке, которая соответствует доходности его размещения или упущенной выгоде не размещения. Теперь зададим себе вопрос: «Что такое цена собственного капитала             фирмы»? – Это упущенная выгода его альтернативного размещения. Стало быть, величина r в формуле (*) и есть искомая цена капитала. То есть, если бы нам была известна рыночная стоимость фирмы и будущие дивидендные выплаты, то, решив это уравнение относительно r, мы бы определили искомую цену капитала. К сожалению, в общем виде, уравнение (*) не решается. Но, строго говоря, этого и не нужно. Поскольку предсказать точно величину дивидендов в каждом будущем году жизни фирмы невозможно. Как же быть в этой ситуации? – Искать возможные условия, при которых уравнение (*) разрешимо относительно переменной r. Если предположить, что дивидендные выплаты будут постоянными, а время жизни фирмы – бесконечным, то теоретически стоимость фирмы

будет равна стоимости бесконечной экономической ренты, величиной D.

Р_Т = D/r.

При этом, в случае равенства теоретической и фактической цен фирмы, цена капитала r будет равна

r = D/Р_Ф.

Аналогичная задача может быть решена и для случая прироста дивидендных выплат с темпом g. В этом случае теоретическая стоимость акций фирмы рассчитывается по так называемой формуле Гордона.

P_T = D₁/(r – g),

где D₁ – дивидендные выплаты первого года.

Отсюда легко получается выражение для оценки стоимости акционерного капитала:

r = D₁/P_Ф + g.

Рассмотренная модель определения стоимости привлекаемого фирмой акционерного капитала, то есть капитала, привлекаемого через эмиссию акций, называется моделью роста дивидендов. Формально, она достаточно корректна, поскольку, рыночная цена акций определяется при их продаже. Более того, при желании можно учесть и расходы на эмиссию акций.

r_К = r/(1–f),

где f – затраты на эмиссию и размещение акций в процентах от их рыночной цены.

Следует отметить, что использование рассмотренного метода, для определения цены капитала, привлекаемого через эмиссию акций, достаточно удобно. Однако следует понимать и его недостатки.

Основным недостатком этого метода является необходимость задания определенных темпов роста дивидендов, которые, конечно же, никогда не соответствуют реальным.

Более того, дивидендные выплаты обычно рассчитываются, как доля номинальной, а не рыночной стоимости акции. При этом привлечение работающей фирмой крупных сумм за счет новой эмиссии, вызывает у инвесторов определенные сомнения в кредитоспособности фирмы. В этой ситуации цена акций фирмы падает, и фирма не только получает дорогой капитал, но и несет потери в своей капитализированной стоимости. Справедливости ради, следует отметить, что последний недостаток относится не к расчетной формуле, а скорее к самому методу привлечения инвестиций, через эмиссию новых акций уже длительное время работающей фирмой.