Все закончится, когда бы ни закончилось

В главе 1 я сказал, что, судя по тому, что происходило в прошлом, нынешний боковой рынок продлится до 2020 г. или около того. Откуда я это знаю? Я сделал приблизительные подсчеты, основываясь на принципах, о которых собираюсь вам рассказать.

Нам всего лишь нужно спрогнозировать несколько трудно прогнозируемых переменных, и мы получим ответ. Мы должны предсказать инфляцию, рост реальных доходов, уровень коэффициентов «цена/прибыль» на момент завершения бокового рынка и, наконец, то, какой будет траектория движения курсов: абсолютно плоской или слегка наклоненной вверх или вниз. И кстати, мы будем прогнозировать эти величины на длительный срок – от 10 до 20 лет.

Как я еще не раз повторю, я всего лишь стараюсь, перефразируя Джона Мейнарда Кейнса, быть отчасти правым, а не абсолютно неправым. Не позволяйте точным расчетам в этой главе себя обмануть. Я использую конкретные величины, чтобы всего лишь проиллюстрировать одну идею – что нам по‑прежнему далеко до завершения текущего бокового тренда.

Я не питаю никаких иллюзий насчет своего «магического кристалла». Он так же полезен, как стеклянные сувенирные шары с заснеженным городом внутри, которые я покупаю в аэропортах во время каждой командировки в подарок своим детям. Эти шары говорят о том, что снег идет во всех крупных городах Соединенных Штатов постоянно и в любое время года. Иначе говоря, они не очень хорошо предсказывают погоду, но время от времени бывают правы. Однако понять факторы, влияющие на продолжительность бокового рынка, даже важнее, чем спрогнозировать, когда он закончится. Итак, приступим.

• Рост реальной прибыли. Как уже говорилось, рост реального ВВП был более или менее постоянным в течение всего ХХ в. и достигал примерно 3,5 %. Мы также говорили, что связующим звеном между ВВП (продажами) и приростом прибыли является маржа прибыли. Поэтому если история будет повторяться и дальше и рост реального ВВП сохранится на уровне в 3,5 %, то нам надо будет учитывать только маржу прибыли компаний. Принимая во внимание, что она выше среднего уровня, рост прибыли, по моим прогнозам, будет ниже роста ВВП. Насколько ниже, спросите вы. Пожалуйста! Я принял годовой рост реальной прибыли равным 3 % (удобное, круглое число). Благодаря этому в моих расчетах не учитываются краткосрочные колебания, а только долгосрочные изменения.

• Инфляция. Судя по таблице 3.2, в ХХ в. инфляция в среднем была чуть выше 3 %. Кто‑то, возможно, скажет, что в условиях все большей глобализации она, скорее всего, будет снижаться. Хорошо, отвечу я, давайте примем инфляцию равной 2,5 %.

• Рост номинальной прибыли. Теперь, когда мы с научной (псевдо!) точностью установили, что годовой рост реальной прибыли составит 3 %, а инфляция – 2,5 %, можем вычислить рост номинальной прибыли, который будет равен 5,5 % в год.

• Рост чистой прибыли. Если в конце бокового рынка курсы акций будут находиться на том же уровне, что и сейчас, рост чистой прибыли будет равен росту номинальной прибыли. Однако на цикличных рынках курсы могут существенно расти или падать. На рисунке 3.9 видно, что во время первых двух боковых рынков (1906–1924 гг. и 1937–1950 гг.) курсы акций компаний, включенных в индекс S&P 500, незначительно изменились по сравнению с началом соответствующего тренда. Но во время третьего бокового рынка (1966–1982 гг.) они росли на 2,2 % ежегодно.

• Если вы решите, что к концу долгосрочного бокового рынка курсы акций вырастут, то этот рост необходимо вычесть из роста номинальной прибыли, поскольку удорожание акций замедляет изменение коэффициентов Р/Е в сторону конечных значений. Если вы предположите снижение курсов, тогда его необходимо прибавить к росту номинальной прибыли, так как удешевление акций ускоряет изменение коэффициентов. Возьмем боковой рынок 1966–1982 гг. В тот период рост чистой прибыли был равен 4,4 % (годовой прирост номинальной прибыли 6,6 % минус годовой прирост цен 2,2 %). Мой магический кристалл молчит о том, в какую сторону изменятся курсы акций в долгосрочной перспективе: в положительную или отрицательную. Поэтому я предположу, что курсы не изменятся и уровень цен останется таким же, как на момент написания этой книги.

Кроме того, не забывайте, что мы говорим о незначительном долгосрочном росте или падении цен. В противном случае речь шла бы о начале бычьего или медвежьего рынка. Если в долгосрочной перспективе экономическая ситуация сильно не ухудшится, то медвежий рынок вряд ли начнется (судя по тому, что происходило в прошлом), а для начала бычьего рынка нужно, чтобы коэффициенты Р/Е упали ниже среднего уровня.

• Конечные коэффициенты Р/Е. В зависимости от того, какие коэффициенты Р/Е (за один год, три года, пять или десять лет) вы возьмете, средняя прибыль также будет различаться. Я предпочитаю коэффициенты за пять лет, потому что они исключают значительную часть краткосрочных колебаний, связанных с волатильностью маржи прибыли, и одновременно охватывают достаточно долгий промежуток времени. В ХХ в. боковые рынки заканчивались тогда, когда коэффициенты Р/Е, рассчитанные на основе прибыли за последние пять лет, были между 10 и 14. Поскольку в США недавно закончился один из самых грандиозных бычьих трендов, то, учитывая правило «чем сильнее выросли, тем сильнее упадут», я склоняюсь к тому, чтобы отталкиваться от самых низких коэффициентов Р/Е. Но из любопытства буду оценивать продолжительность нынешнего бокового рынка, используя конечные коэффициенты, равные 10 (низкий), 12 (средний) и 14 (высокий).

• Исходные коэффициенты Р/Е. Поскольку в предыдущих расчетах я использую среднюю прибыль за последние пять лет, то в качестве исходных коэффициентов Р/Е тоже возьму коэффициент на основе прибыли за пять лет. На момент написания этой книги он был равен 27 (см. рис. 3.11).

Модель простая: у нас есть отправная точка (исходный коэффициент Р/Е) и конечная точка (конечный коэффициент Р/Е), а также рост чистой прибыли (образно выражаясь, поезд, который движется от станции «Высокий коэффициент» до станции «Низкий коэффициент» с постоянной скоростью). Все, что нам нужно, так это вычислить, сколько времени понадобится рынку (поезду) на то, чтобы достичь конечной точки, после чего он поменяет свое направление и станет бычьим.

Таблица 3.7. Годы до начала бычьего рынка? Рост прибыли в 5,5%

Я составил несколько простых таблиц, цифры в которых отличаются в зависимости от темпов роста чистой прибыли. Одну из них я включил в эту главу (табл. 3.7), а остальные – в приложении. Вам нужно выбирать отправные и конечные точки (исходные и конечные коэффициенты Р/Е), и вы увидите, сколько времени займет движение рынка до пункта назначения. Рассмотрим, к примеру, таблицу 3.7: если рост чистой прибыли равен 5,5 %, а конечный коэффициент Р/Е – 14, тогда боковой рынок закончится через 12,3 лет. Именно на это предположение я опирался, когда говорил, что нынешний боковой рынок завершится в 2020 г. Если рост чистой прибыли останется равным 5,5 %, а конечный коэффициент будет равен 10 или 11, тогда боковой рынок закончится через 18,6 и 16,8 лет соответственно.