Доходный подход к оценке объекта девелопмента

В основе методов доходного подхода лежит определение чистого до­хода от эксплуатации оцениваемого объекта. Арендная плата является общепринятой и широко используемой базой для расчета доходности недвижимости. Как в западной, так и в российской практике различают три основных вида договоров аренды, где отражена арендная плата на условии «все включено», чистая арендная плата или арендная плата с пределом расходов.

Арендная плата на условии «все включено». В этом случае владелец недвижимости несет все операционные расходы и таким образом прини­мает на себя риск, связанный с ростом расходов. Этот тип арендной платы предпочитают небольшие арендаторы, которым нужна постоян­ная арендная плата, которая не будет увеличиваться с течением времени.

Чистая арендная плата. Распространены три разновидности чистой арендной платы (net lease), однако важно помнить, что определения этих типов на разных рынках могут быть различными. В случае чистой аренд­ной платы арендатор обычно платит базовую арендную плату и свою долю некоторых операционных расходов по содержанию здания, напри­мер, коммунальных платежей. При двойной чистой арендной плате (net-net-net lease) арендатор платит все то же, что и в случае чистой арендной платы, плюс расходы на текущий ремонт и обслуживание. При тройной чистой арендной плате (net-net-net lease или traipl-net lease) арендатор несет все операционные расходы по содержанию здания, включая расхо­ды на капитальный ремонт. Использование чистой арендной платы по­зволяет девелоперу переложить на плечи арендаторов часть переменных расходов (если не все расходы), связанных со сдачей недвижимости в аренду, а именно: растущие операционные расходы, расходы на обслу­живание, налоги, коммунальные платежи и страхование.

Арендная плата с пределом расходов. В этом случае арендатор и вла­делец недвижимости делят расходы между собой. Владелец выплачивает определенную фиксированную сумму, а арендатор несет любые расходы сверх этой суммы. Обычно предел расходов определяется путем оценки расходов за первый год работы. Таким образом, арендатор несет все рас­ходы, превышающие установленный размер, на протяжении срока арен­ды после второго года. Предел расходов перекладывает ответственность за выплаты, связанные с увеличением расходов, на плечи арендатора, по сути, так же, как это делается при использовании чистой арендной платы. Возможна и другая структура арендной платы, при которой арен­датор отвечает за расходы, связанные с увеличением коммунальных пла­тежей, но не за другие расходы.

В конечном итоге вопрос о том, какие расходы должен нести аренда­тор, а какие - владелец, определяется в договоре аренды, являющемся результатом переговоров между владельцем и арендатором.

Расчет чистого дохода от сдачи объекта девелопмента в аренду анало­гичен расчету при оценке объектов недвижимости.

Текущая стоимость объекта коммерческой недвижимости рассчиты­вается:

• в методе дисконтирования денежных потоков (ДДП) - приведе­нием чистого операционного дохода за период прогноза к дате оценки путем дисконтирования. К сумме текущих стоимостей денежных пото­ков за период прогноза прибавляется текущая стоимость продажи объек­та в конце прогнозного периода;

• в методе капитализации - делением чистого операционного дохода на соответствующую ставку капитализации.

При использовании методов доходного подхода стоимость строитель­ной недвижимости определяется исходя из ожидаемого дохода и соот­ветствующих ставки дисконтирования или коэффициента капитализа­ции. В величину ожидаемого дохода включаются не только потоки де­нежных средств от эксплуатации строительной недвижимости, как правило, периодические, но и единовременный доход от продажи объекта в конце предполагаемого срока владения с учетом затрат на нотариаль­ное оформление сделки.

Кроме того, доход от существующего и полностью эксплуатируемого объекта недвижимости обычно более надежен, чем доход от планируе­мого объекта, и, следовательно, при дисконтировании его доходов вели­чина соответствующей премии за риск в ставке дисконта будет меньше, чем при оценке планируемого объекта. Руководствуясь этой логикой, можно предположить, что и в рамках единого проекта, например оценки развивающегося комплекса, необходимо предусматривать изменение премии за этот риск в ставке дисконта во времени, так как по мере превращения денежных средств в материальный актив (улучшения зе­мельного участка) снижаются риски возможного инвестирования в него.

Как показывает практика, метод дисконтирования денежных пото­ков чаще используется при оценке инвестиционных проектов. Это свя­зано с тем, что ставка дисконтирования при оценке инвестиционных проектов является одним из входных параметров, отражающих требова­ния конкретного инвестора к активу в той или иной форме материаль­ного существования последнего. При оценке же недвижимости ставка дисконтирования должна основываться на требованиях типичного ин­вестора. Эти данные можно получить из мониторинга рынка. Оценка не­движимости базируется, как правило, на использовании второго подхода - дисконтирование по единой ставке.

Ключевыми моментами для достоверности определения стоимости методом анализа дисконтированного денежного потока являются каче­ственный прогноз ожидаемых денежных потоков и выбор подходящей ставки дисконтирования. Исходя из основной цели инвестора, а именно превышения текущей стоимости ожидаемых потоков дохода над капита­ловложениями, при выборе соответствующих ставок дисконтирования потоков дохода рекомендуется учитывать ожидания типичных участни­ков рынка недвижимости (продавцов, покупателей, кредиторов и дру­гих), текущее состояние рынка, результаты сравнения физических, эко­номических и финансовых характеристик сопоставимых объектов с оце­ниваемым.