Приватизация и премия на акцию

 

Важность размера премии за риск при рассмотрении приватизации объясняется тем, что у правительства есть прерогатива привлекать заемные средства для финансирования инвестиций исключительно в форме облигаций. Гарантия возврата со стороны государства основана на его способности собрать нужный объем налогов. Частные корпорации вынуждены сочетать акционерный и заемный капитал, в результате чего средневзвешенная стоимость их капитала составляет примерно 6 %, тогда как для правительств она всего 2 %. Это значит, что инвесторы одинаково оценивают 100 долл., вложенных в надежную государственную облигацию, приносящую 2 долл. каждый год, и в обычное сочетание облигаций и акций компаний, приносящее 6 долл. в год.

По этим причинам приватизация сталкивается с проблемой, которую лучше всего проиллюстрировать на примере. Предположим, что государственное предприятие приносит прибыль 60 млн долл. ежегодно. При процентной ставке 2 % прибыли покроют ежегодное обслуживание долга в 3 млрд долл. (2 % от 3 млрд составляют 60 млн долл.). Теперь предположим, что правительство принимает решение о приватизации. Держатели акций требуют доходности 6 %. Если потенциальные покупатели не видят возможности повышения прибылей предприятия, то они согласятся заплатить за него лишь 1 млрд долл. (так как 6 % от 1 млрд равняется 60 млн долл.).[126]Если правительство использует доходы от продажи предприятия на сумму 1 млрд долл. для оплаты процентов по долгу на сумму 20 млн долл., то ему придется найти еще 40 млн для обслуживания долга, чтобы заместить потерянные от продажи прибыли.

Однако если частные покупатели считают, что они смогут повысить ежегодные прибыли до, скажем, 300 млн долл., то они согласятся заплатить за предприятие 5 млрд долл. Если правительство опять же использует эту выручку для покрытия процентов по долгу, то за вычетом ежегодного расхода в 60 млн долл. его чистая фискальная выгода будет составлять 40 млн долл. в год.

Если увеличение прибыльности связано с повышением эффективности работы или с повышением стоимости товаров и услуг, предлагаемых потребителям, то эта чистая фискальная выгода будет равняться чистой выгоде для общества в целом. Вместе с тем, если частные владельцы решат увеличивать прибыли, сокращая зарплаты и снижая качество услуг, такой чистой выгоды не будет. Потери (и в редких случаях выгоды) работников и потребителей должны приниматься в расчет каждый раз, когда речь заходит о приватизации.

Учитывая популярность приватизации среди политиков и частоту, с которой эта мера предлагается, просто удивительно, что такие оценки – большая редкость. Международный валютный фонд, в одном из документов которого за 2000 год отмечалась слабая изученность проблемы, видимо, не считал, что недостаток эмпирических свидетельств – достаточное основание для отказа от безусловной поддержки мер по приватизации.

Как отмечают в МВФ, для оценки приватизации нужно суметь представить, что происходило бы, если бы приватизация не состоялась, а это отнюдь не просто. Но эту трудность можно преодолеть двумя способами. Во-первых, можно взять за основу консервативный прогноз, по которому в будущем предприятие будет продолжать приносить прежний поток прибылей. Или же можно рассмотреть случаи, когда предприятие было предварительно оценено и выставлено на приватизацию, но не было продано, оставшись в руках у государства.

По большей части данные о приватизации берутся из опыта развивающихся стран, и они совершенно неоднозначны. Есть удачные примеры, скажем, приватизация металлургической отрасли в Бразилии, в результате которой убыточные и угасавшие государственные предприятия превратились в прибыльные и растущие частные корпорации. Но при этом есть пример России, где приватизация стала предлогом для безудержного расхищения собственности и обогащения самозваных демократических «реформаторов». Как правило, результаты приватизации – это нечто среднее между описанными крайностями, но заключение, что они всегда или даже в большинстве случаев благоприятны, не подтверждается опытом.

Изучив ряд случаев приватизации в Австралии, я пришел к выводу, что правительство извлекло финансовую выгоду лишь дважды.[127]В обоих случаях продажа происходила в обстановке надувающегося пузыря, и впоследствии приобретатели были вынуждены перепродать с убытком для себя. Рассматривая случаи, когда приватизация была объявлена, но не состоялась, можно смело сделать вывод, что доходы государства от сохранения активов в собственности превосходили то, что можно было получить от их продажи. Подводя итог, отмечу: в большинстве случаев приватизация означала убыток для бюджета. Этот убыток не уравновешивался какими-либо выгодами для работников (их положение также обычно ухудшалось) или потребителей (которым приватизация приносила убытки наряду с выгодами). Это означает, что в целом общество теряло.

 

Бюджетные эффекты

 

Утверждение, что за счет продажи приносящего доход актива правительство может найти деньги на финансирование государственных услуг, основано на смешении понятий «доход» и «капитал». Как раз подобная логика привела к тому, что домовладельцы финансировали потребление, заимствуя под залог своего жилья. В краткосрочной перспективе это может казаться выгодным, но в более отдаленном будущем продажа актива для финансирования текущего потребления ведет к неминуемому разорению.

Первой страной, где правительство для покрытия текущего потребления и убытков от налоговых сокращений начало продавать активы, была Великобритания в период Тэтчер. В середине 1990-х годов Найджел Лоусон, канцлер Казначейства, с гордостью заявил, что правительству удалось избавиться от унаследованных дефицитов и добиться профицитов, которые и было решено отпраздновать фронтальными налоговыми сокращениями. К середине 1990-х годов, когда в экономике начался глубокий спад, а активов на продажу больше не осталось, дефицит бюджета достиг рекордной отметки, перевалив за 6 % ВВП.

В большинстве случаев доходы, потерянные в результате приватизации, превосходили суммы, сэкономленные на выплате процентов по долгу. Вопиющий пример такого рода – продажа правительством Тэтчер в 1985 году половины акций British Telecom (BT) путем открытого размещения. Чистые доходы от продажи первых 50 % акций BT составили 3,65 млрд ф. ст.

В 1984–1985 годах BT приносил валовую операционную прибыль размером 3 млрд ф. ст. и имел обязательства по выплате процентов в 0,5 млрд ф. ст., что после вычета налогов означало прибыль около 2 млрд ф. ст., или 1 млрд ф. ст. в расчете на 50 % продаваемых акций. Реальная процентная ставка по облигациям на тот момент составляла 5 %. Следовательно, поток доходов от BT мог обслуживать государственный долг размером 20 млрд ф. ст. Таким образом, потери британского общества от этой сделки составили более 15 млрд ф. ст.

Определенную роль здесь сыграло сознательное занижение цены. Об этом можно судить по тому, что в первый же день торговли рыночные котировки поднялись в 2 раза. Тем не менее, даже если бы размещение состоялось по рыночной стоимости, убыток (то есть разница между доходами от продажи и размером долга, который можно было обслуживать прибылью от BT) равнялся бы примерно 10 млрд ф. ст.

Очень редко продажа государственных активов в таких секторах, как телекоммуникации и электроэнергетика, оборачивалась прибылью для правительств. В период бума доткомов акции компаний были фантастически переоценены – до такой степени, что продажа некоторых государственных активов, в особенности связанных с Интернетом и мобильной телефонией, становилась прибыльной. Аналогичным образом в ходе дерегулирования отрасли в начале 1990-х годов американские электроэнергетические компании, активно стремившиеся к международной экспансии, готовы были платить за активы слишком высокую, как потом выяснилось, цену. К примеру, несколько предприятий по генерации и распределению электроэнергии в штате Виктория (Австралия) были куплены американскими компаниями, а затем проданы по сильно сниженной цене. Лишь в подобных исключительных условиях приватизация прибыльных государственных инфраструктурных предприятий, работающих на коммерческой основе, может быть финансово выгодна государству.

И хотя факты свидетельствуют о том, что приватизация, как правило, государству невыгодна, ее по-прежнему рекламируют в качестве решения краткосрочных финансовых проблем. В моем родном австралийском штате Квинсленд в качестве предлога для приватизации был использован бюджетный кризис. Публичное коллективное заявление, подписанное более чем 20 ведущими австралийскими экономистами (включая видных сторонников приватизации), в котором показывалась полная несостоятельность этой идеи, никак не остановило авторов проекта от публикации своих псевдоаргументов.

 

Известные примеры провальной приватизации

 

На протяжении более 30 лет приватизация оставалась центральным звеном идеологии рыночного либерализма. За это время накопилось довольно много неудачных случаев приватизации, чтобы можно было трезво оценить, когда таковая имеет хорошие шансы на успех, а когда нет. Несколько примеров, приведенных ниже, свидетельствует, что помимо неудачного стечения обстоятельств и ошибок отдельных менеджеров, есть ряд типичных случаев, в которых приватизация наталкивается на преграды.

В железнодорожной отрасли приватизация каждый раз порождала те или иные проблемы. В Великобритании последним крупным объектом, который успело приватизировать правительство консерваторов, пребывавшее у власти в 1979–1997 годах, были железные дороги. Система железнодорожного транспорта была разделена на две части. Владение и управление железнодорожным полотном было закреплено за отдельной компанией Railtrack. Управление подвижным составом было предоставлено нескольким региональным компаниям. К 2000 году успел произойти целый ряд сокрушительных неудач, и правительство Блэра было вынуждено вернуть Railtrack под контроль государства. В настоящее время сильна неудовлетворенность частными операторами подвижного состава, и крупнейший из них, East Coast main line, был вновь национализирован в ноябре 2009 года. Частично приватизированное лондонское метро снова стало государственным в 2008 году. В Новой Зеландии железнодорожная сеть и управление поездами также отошли обратно к государству в 2003 году.

В отрасли телекоммуникаций приватизация также имела, мягко говоря, неоднозначные результаты. В большинстве случаев бывшие государственные монополии сохраняли свою рыночную власть. А конкуренция, на благотворный эффект которой рассчитывали, долго не возникала. Приватизированные компании делали капиталовложения для поддержания своей рыночной власти, а не ради улучшения качества услуг для клиентов. В Австралии лейбористское правительство во главе с Руддом, избранное в 2007 году, объявило о создании Национальной широкополосной сети (NBN), которая должна была, по крайней мере на первоначальном этапе, быть государственной.

Когда приватизация распространялась на такие ключевые сферы государства всеобщего благосостояния, как образование, здравоохранение, пенсионное обеспечение и система уголовного наказания, это всегда давало неутешительные результаты.

В системе школьного и университетского образования традиционно соседствовали государственные и некоммерческие частные учреждения. Коммерческое образование играло незначительную роль и сосредоточивалось на предоставлении непродолжительных дополнительных курсов, предлагающих обучение профессиональным навыкам, например, на базе профессиональных училищ.

В 1990-е годы в США стала набирать обороты кампания за приватизацию школьной системы. Особую ретивость проявляла корпорация Edison Schools, акции которой быстро превратились в лакомый кусочек для инвесторов. Вскоре она получила в управление сотни школ в дюжине штатов. Обещала Edison многое, но не сдержала своих слов. Акции компании перестали котироваться в 2003 году, и сейчас ее доля в бизнесе по управлению школами практически нулевая. Как ни парадоксально, но серьезных успехов школьная приватизация достигла в Швеции, где в 1990-е годы была введена ваучерная система. Но хотя частные компании могли теперь конкурировать с государственными на равных, лишь 10 % учащихся предпочли частные школы, и по большей части это были некоммерческие учреждения.

В 1990-е годы в Новой Зеландии попытались приватизировать государственные больницы, превратив их в «королевские предприятия здравоохранения». Закончилось это настоящим бедствием: долги разбухли, а качество услуг резко ухудшилось. С приходом лейбористского кабинета Кларка в 1999 году реформы свернули, а королевские предприятия здравоохранения возвратили в управление избираемых региональных советов здравоохранения.

В США, где частный сектор в обеспечении медицинских услуг играет более существенную роль, чем в любой другой стране развитого мира, расходы на здравоохранение высоки, а показатели довольно низкие. Реформы, осуществленные администрацией Обамы и программа предоставления льгот на лекарства, принятая администрацией Джорджа Буша-младшего, должны были решить эту проблему. Однако отсутствие в итоговом законе Обамы нормы о «государственном страховщике»[128]стало препятствием для повышения эффективности системы.

Возможно, самая губительная форма приватизации – это создание частной полиции, тюрем и наемных военных формирований. Нет никаких доказательств того, что приватизация аппарата государственного насилия сокращает издержки, но приватизация такого рода приносит правительствам существенные политические выгоды. Во-первых, она позволяет избежать политической ответственности за неправомерное, иногда просто преступное применение силы.

В качестве примера следует упомянуть центры по содержанию мигрантов. Еще больший вред наносит деятельность таких компаний, как Blackwater, чьи агенты могут безнаказанно убивать, не опасаясь военного или гражданского правосудия.

Но приватизация не всегда неудачна. Хотя инфраструктурные системы в целом имеют четкие характеристики естественной монополии, в них бывает возможно выделить потенциально конкурентные сегменты, и тогда приватизация осуществима. Например, в случае с электроэнергетикой генерация электроэнергии допускает большую конкуренцию, нежели ее передача и распределение. Розничные функции (выставление счетов абонентам, подключение и т. д.) еще более конкурентны. Благотворность приватизации тем более вероятна, чем более устойчива конкуренция.

Наиболее успешные случаи приватизации связаны с фирмами, всегда смотревшимися чужеродным телом в государственном секторе, в особенности с фирмами, некогда спасенными от банкротства по социальным или политическим соображениям. Наглядные примеры – Rolls-Royce в Великобритании и General Motors в США. Там, где существует устойчивая конкуренция и не требуется особо пристальное внимание государства, приватизация обычно оканчивается благополучно.

Вопрос становится еще более запутанным, если учесть, что приватизация, как правило, проходит лучше при наличии компетентного, эффективного и ответственного правительства, но как раз в этом случае ее потенциальные выгоды минимальны. Некомпетентные и коррумпированные правительства плохо управляют государственными предприятиями, но, как в случае с Россией, зачастую еще хуже справляются с их продажей.