Основные подходы к финансовой оценке инвестиционных проектов: бухгалтерский и экономический

Существуют два основных подхода к финансовой оценке проектов, образующих теоретический фундамент анализа капитальных вложений, - бухгалтерский и экономический (финансовый).

Бухгалтерский подход предполагает, что долгосрочный финансовый успех определяется доходностью, а краткосрочный - ликвидностью. Доходность и ликвидность лежат в основе анализа капитальных вложений.

Доходность характеризует получение прибыли от капиталовложений. Прибыль и вложенный капитал являются инструментами инвестиционного анализа, а оценка производится на основе показателя расчетной нормы прибыли (AROR), известной под названием прибыль на капитал (ROI).

Существует много способов определения дохода и вложенного капитала. В этом, кстати, заключается один из недостатков данного метода. Различные оценки дохода могут включать финансовые издержки, амортизацию и налоги. Наиболее общим определением дохода являются поступления до уплаты процентов и налогов, которые включают и амортизацию.

Понятие "вложенный капитал" может рассматриваться либо как первоначальный вложенный капитал, либо как средний вложенный капитал в течение срока службы инвестиций. Первоначальный вложенный капитал состоит из затрат на покупку и установку основных средств и увеличение оборотного капитала, необходимого на начальном этапе инвестиций. Однако на последнем этапе осуществления проекта вложенный капитал сокращается до остаточной стоимости оборудования и части оборотного капитала. Для того чтобы определить средний размер вложенного капитала, надо суммировать первоначальные инвестиции с остаточной стоимостью капитала и разделить результат пополам.

Формула AROR может быть представлена в двух вариантах:

AROR = P: I0 или,

AROR = P: IS

где Р - средняя балансовая прибыль за год (рассчитывается как сумма годовых доходов, деленная на число лет существования проекта);

I0 - первоначальный вложенный капитал;

ΙS - средний вложенный капитал.

Метод AROR имеет серьезные недостатки, так как в качестве оценки доходности проекта использует балансовую прибыль, а не денежные потоки.

Существует множество путей определения балансовой прибыли, однако ее размер искажают затраты на амортизацию, прибыль или убытки от продажи основных активов и др. Прибыль от инвестиций вычисляют как среднюю отчетную прибыль, хотя доход получают в разные периоды времени и он может меняться из года в год, что приводит к искажениям показателя AROR.

Другая проблема AROR связана с использованием среднего вложенного капитала. Здесь первоначальные затраты и остаточная стоимость инвестиций усреднены для отражения стоимости активов, связанных между собой в течение всего срока службы инвестиций. Чем больше остаточная стоимость инвестиций, тем меньше значение AROR, что может привести к принятию неправильного инвестиционного решения.

Если долгосрочный финансовый успех определяется доходностью, то краткосрочный - ликвидностью. Ликвидность связана с окупаемостью капитальных вложений. Именно метод определения срока окупаемости (РР) ориентирован на краткосрочную оценку. Скорость, с которой проект возместит первоначальные затраты, оценивается в ходе анализа капитальных вложений. Согласно анализу, чем быстрее проект может окупить первоначальные затраты, тем лучше. Значение РР акцентирует внимание на поступлениях от осуществления проекта и на скорости этих поступлений, а не на уровне доходности или прибыли.

Используя данный критерий, необходимо определить приемлемый срок окупаемости как меру оценки капитальных вложений. Чем большая ликвидность нужна инвестору, тем короче должен быть срок окупаемости. Выбор конечного срока окупаемости является произвольным.

Расчет РР зависит от равномерности распределения прогнозируемых денежных потоков (доходов) от реализации проекта по годам. При равномерных денежных потоках РР рассчитывается путем деления вложенного капитала на величину полученного годового дохода. При неравномерных денежных потоках, когда прибыль распределена неравномерно, РР исчисляется прямым подсчетом числа лет, в течение которых первоначальные инвестиции будут погашены кумулятивным доходом.

У этого метода есть два существенных недостатка. Первым недостатком является то, что не принимаются во внимание поступления, возникающие после завершения срока окупаемости проекта. Это отражает краткосрочную ориентацию метода, поэтому использование критерия РР отвергает те проекты, которые рассчитаны на длительный срок окупаемости и принимает те, которые обеспечивают быстрый возврат вложенного капитала.

Вторым недостатком метода является игнорирование временного аспекта стоимости денег. Для решения этой проблемы используется дисконтированный срок окупаемости (ВРР).

Очевидно, что в случае дисконтирования срок окупаемости увеличивается, т.е. всегда DРР > РР. Значит, проект, приемлемый по критерию РР, может оказаться неприемлемым по критерию DРР.

Преимущество DРР над традиционным методом РР состоит в наличии четкого критерия приемлемости проектов. При использовании DРР проект принимается, если он окупает себя в течение срока своего существования.

DРР также содержит оценку ликвидности, которая недоступна показателю NPV.

Второй подход к финансовой оценке проектов - экономический (финансовый), который опирается на новое понимание финансового успеха. Подход ориентирован главным образом на максимизацию благосостояния предприятия и его акционеров и на рассмотрение риска. Поскольку капитальные вложения связаны с эффективным распределением ресурсов, то удачными проектами являются те, которые приносят доход и предприятию и его акционерам.

Подобно цене акций, отражающей благосостояние акционера и представляющей текущую стоимость будущих доходов, стоимость капитальных вложений определяется как превышение будущих доходов над текущими и будущими расходами. Инвестиционный проект считается приемлемым, если ожидаемая прибыль превышает ожидаемые затраты. Поэтому ликвидность (временной аспект поступлений) и доходность (финансовый аспект поступлений) становятся менее значимыми факторами.

Таким образом, не все потенциальные проекты одинаковы с точки зрения риска, но требования инвесторов к доходам напрямую зависят от степени риска. Чем выше инвестиционный риск, тем большая прибыль нужна инвестору в качестве компенсации.