Полная и текущая доходность акций

Доходность акций показывает доход в виде прибыли или дивиденда, вы­раженный в процентах от текущего курса акции. Оба показателя важны и для инвесторов, и для самой компании.

Последовательность вычислений этих коэффициентов показана на рис. 12.8.

Полная доходность (earnings yield) показывает зависимость между прибы­лью на акцию и курсом акции. Например, если прибыль на одну акцию рав­на 1,5 долл., а курс акции — 10 долл., значение доходности составляет 15%. Поэтому, если курс акции возрастет до 15 долл., коэффициент доходности снизится до 10%. Таким образом, при росте курса акции ее доходность падает. Как это ни парадоксально, но чем ниже доходность акции, тем спрос на нее выше. В следующем параграфе рассмотрим связь доходности и коэффициента "курс к прибыли на одну акцию" (кратного прибыли).

С точки зрения менеджмента компании, полная доходность показывает уровень доходности, которого должна достичь компания, чтобы привле­кать новых инвесторов. Так, если акции компании теряют на рынке свою привлекательность, их курс падает, а коэффициент полной доходности растет. Из этого следует, что компании с невыразительным имиджем, с точки зрения инвесторов, придется обеспечивать повышенную доход­ность, привлекая капитал.

Для инвестора указанный коэффициент — критерий сравнения, ориен­тируясь на который, он принимает решение, куда ему вкладывать средст­ва: в акции какой-нибудь компании, в государственные акции или в не­движимость.

Менеджеры крупных инвестиционных фондов постоянно варьируют содержание инвестиционных портфелей, стараясь найти оптимальный ба­ланс между различными финансовыми инструментами. Для этого они все время сравнивают между собой относительную доходность этих инстру­ментов, которая меняется ежедневно. При принятии решения они также ориентируются и на другие критерии, например на стабильность показате­лей или на ожидаемый их рост.

В то время как полная доходность характеризует весь доход акционеров, коэффициент текущей доходности более важен для инвесторов, которые заинтересованы в первую очередь в регулярных доходах от акций, т. е. в дивидендах. Коэффициент текущей доходности позволяет им сравнивать различные компании по тем денежным средствам, которые получают их акционеры в виде регулярных доходов, а также с доходностью других фи­нансовых инструментов. Как уже было показано в предыдущем параграфе, компании, предоставляющие коммунальные услуги, обычно значительную долю всех прибылей выплачивают в виде дивидендов, и поэтому акции таких компаний популярны у менеджеров пенсионных фондов.

Глава 12. ОЦЕНКА СТОИМОСТИ КОМПАНИИ 179

На рис. 12.8 показан разброс значений доходности в различных странах. Наиболее удивителен результат по текущей доходности для Японии, где этот коэффициент составляет менее 1%. Это объясняется в первую очередь низким коэффициентом выплаты дивидендов и высоким курсом акций.

Часть IV. ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА СТОИМОСТЬ КОМПАНИИ

Приведенные показатели доходности даже ниже, чем доходность акций государственных компаний с повышенной надежностью. Для выражения такого отставания применяется термин "обратный разрыв в доходности" (reverse yield gap), который показывает, насколько текущая доходность от­стает от доходности государственных компаний.

Обратите внимание, что приведенные здесь показатели доходности вы­числены без учета налогов. И полная и текущая доходности представле­ны в валовом значении, чтобы учесть действующий в Великобритании налоговый кредит, о котором мы упоминали выше.

Кратное прибыли (КП)

Кратное прибыли (КП), или отношение курса акции к прибыли на одну акцию (его еще называют мультипликатором курса), — один из наиболее распространенных относительных показателей, применяемых для опреде­ления стоимостей акций. Последовательность его вычисления показана на рис. 12.9: курс акции делится на значение прибыли на одну акцию. Ответ можно трактовать следующим образом: коэффициент показывает, за сколько лет окупаются инвестиции в приобретение акции.

В то время как при вычислении коэффициента кратное прибыли в расчет принимаются прошлые показатели, его величина определяется ожидания­ми инвесторов, которые в первую очередь заинтересованы в перспективах роста прибыли в будущем. Чтобы как-то оценить это будущее, инвесторы анализируют множество факторов: состояние дел в отрасли, продукцию компании, мастерство ее менеджеров, финансовую стабильность, про­шлую динамику развития бизнеса и другие параметры.

Менеджеры не могут контролировать значение кратного прибыли на­прямую. Однако в краткосрочном плане успешная политика в области об­щественных связей может положительно на него повлиять. Однако в конеч­ном счете, т. е. в долгосрочной перспективе, чтобы иметь высокий рейтинг, компания должна обеспечивать достаточную доходность акционерам.

Преимущества высокого кратного прибыли существенны. Прежде всего, богатство акционеров увеличивается прямо пропорционально этому пока­зателю. В этом случае компании удается привлечь новый капитал дешевле. Далее, снижается возможность подвергнуться нежелательному поглоще­нию другой компанией. И наоборот, у самой компании появляются воз­можности приобретения других компаний в благоприятных условиях, прибегая к обмену акциями, а не к оплате денежными средствами.

Если проанализировать коэффициент кратное прибыли по странам (рис. 12.9), можно увидеть, что для США и Великобритании он примерно одинаков и находится на уровне около 20. Для стран ЕС он несколько выше этого

уровня и существенно выше для Японии, где он достигает приблизитель­но 25 (хотя за последнее время курсы акций здесь упали на 50%).

Коэффициент кратное прибыли японских компаний уже давно остается загадкой для инвесторов из других стран. Совсем недавно этот показатель для многих компаний Японии был в диапазоне от 50 до 60. В качестве объяснений этого выброса из общей "шеренги" указывались низкие темпы инфляции, стабильность национальной валюты, низкие затраты на капи­тал и многие другие причины. Но затем произошел резкий обвал рынка, и теперь, хотя показатель КП остается очень высоким, он не столь сильно выбивается из общего "строя" значений для ведущих стран мира.

Часть IV. ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА СТОИМОСТЬ КОМПАНИИ

Вычисления коэффициента кратное прибыли для компаний Великобрита­нии осложняется применяемым в этой стране вмененным налогом. Ком­пании должны платить налоги каждый раз при распределении дивиден­дов. Однако у них есть возможность скорректировать сумму корпоратив­ного налога на прибыль на величину этого налога, но из-за технических особенностей полностью вернуть ранее уплаченные суммы не всегда уда­ется. Результатом этого становится тот факт, что вычисление крат­ного прибыли может быть осуществлено на основе следующих методов:

• нулевого;

. остаточного;

. максимального.

При вычислении кратного прибыли по нулевому методу (nil Р/Е) предпо­лагается, что выплата дивидендов не осуществлялась и, следовательно, никакие налоги в связи с распределением дивидендов не платились. При остаточном методе (net P/E) вычисления прибыль уменьшается на вели­чину невозмещенной части налога. И, наконец, при максимальном ме­тоде (max P/E) к прибыли прибавляется величина максимального налога, который мог бы быть вычтен, если бы вся прибыль компании была рас­пределена среди акционеров. В финансовой литературе коэффициенты кратное прибыли обычно приводятся вычисленными остаточным мето­дом, (net).