Доля акций в чистом новом капитале фирмы и их будущая прибыльность (2 ур)

Еще одним доказательством важности колебаний фондового рынка для формирования капитальной структуры корпораций служит то, что доля нового акционерного капитала в совокупном объеме нового капитала хорошо прогнозировала прибыльность фондового рынка США в период с 1928 г. по 1997 г. (Baker et al., 2003). Фирмы выпускали больше новых акций (чем долгового капитала) в период перед снижением прибыльности фондового рынка, когда цена акций была завышена, а стоимость акционерного капитала занижена. Доля нового акционерного капитала в совокупном объеме нового капитала корпораций является важнейшим фактором для статистического прогнозирования доходности рынка в числе всех основных традиционно используемых факторов. Это доказывает неэффективность фондового рынка и возможность для корпораций использовать его колебания при формировании своей капитальной структуры.

В период с 1927 г. по 1996 г. акционерный капитал составлял около 20% всего нового капитала рассматриваемых американских корпораций. Фирмы выпускали много акций непосредственно перед периодом низкой прибыльности фондового рынка. Например, когда доля новых акций была незначительна (менее 14%), средняя прибыльности фондового рынка на следующий год составила 14%. В годы, когда доля новых акций в совокупном новом капитале была высока (более 27%), прибыльность фондового рынка на следующий год – только 6% (Baker and Wurgler, 2000). Доля новых акций в совокупном новом капитале за период 1927–1996 гг. приводится в табл. 9.

Таблица 9. Выпуск новых акций и нового долга корпорациями США (с поправкой на инфляцию)

Для статистического тестирования возможности использовать долю акций в новом капитале S = e / (e+d) с целью прогнозировать доходность фондового рынка Бейкер и Верглер оценивают регрессионное уравнение:

,

где R_Et – прибыльность индекса фондового рынка за период t;

BILL_t – доходность государственных краткосрочных облигаций за период t;

TERM_t – премия за долгосрочность (превышение доходности долгосрочных облигаций над краткосрочными) в период t;

Div / P_t – соотношение выплаченных дивидендов к цене акций в период t;

B / M_t – соотношение балансовой и рыночной стоимости активов в период t;

S_t – доля новых акций в совокупном новом капитале за период t.

Результаты регрессионного анализа представлены в табл. 10.

Таблица 10. Результаты регрессионного анализа по прогнозированию доходности фондового рынка на один год вперед

Как показывает анализ, доля акций в новом капитале является единственной статистически значимой переменной во всех тестированных уравнениях. Для всего периода 1928–1997 гг. это единственная значимая переменная на 1%-тном уровне значимости. Доля акций в новом капитале отрицательно связана с доходностью рынка на один год вперед. Чем больше компании выпускают новых акций, тем меньше будет доходность рынка на следующий год. Можно предположить, что менеджеры предпочитают выпускать акции в периоды, когда акции на рынке в целом являются переоцененными. Корреляция настроений инвесторов приводит к тому, что большинство компаний одновременно становятся переоцененными и большинство менеджеров принимают одинаковые финансовые решения о выпуске акций. Постепенно под давлением арбитражеров цены на акции снижаются до своего фундаментального уровня. В результате доля акций в новом капитале компаний негативно коррелирует с будущей доходностью на фондовом рынке.