Модель доходности по чистой прибыли

Зачастую самым простым подходом к оценке требуемой доходности на собственный капитал является ее определение на основе доходности по чистой прибыли. Проще говоря, в этой модели отправной точкой является тот «доход, который получил бы акционер при распределении всей прибыли компании после уплаты налогов в виде дивидендов. Эта величина определяется с помощью уравнения:

Pпр=NPs/Vs

где Рпр — доходность по чистой прибыли; NPs — чистая прибыль на одну акцию; Vs — рыночная цена одной акции.

Обоснованием для такого подхода являются следующие посылки:

— во-первых, рыночная цена одной акции — это та сумма денег, которая может быть реально получена при продаже новой акции (акции новой эмиссии);

— во-вторых, чистая прибыль в расчете на одну акцию — это именно та величина дохода, которая должна быть заработана на дополнительный собственный капитал, чтобы избежать снижения доходов на одну акцию для существующих акционеров.

Проблема, которая возникает при использовании модели доходности по чистой прибыли^ состоит в том, что эта модель оперирует «бухгалтерским» доходом, а не денежными поступлениями. Кроме того, она опирается на информацию об уровне доходности акций в предшествующий период, тогда как цена акции формируется ожиданиями инвестора относительно будущей величины дохода на вложенный капитал. Именно поэтому в один и тот же момент времени показатели доходности по чистой прибыли могут различаться в десятки раз под влиянием колебаний цен акций, порожденных ожиданиями инвесторов.

Модель доходности по чистой прибыли становится совместимой с подходом, базирующимся на денежных потоках и лежащим в основе модели роста дивидендов, в том случае, если «бухгалтерские» доходы по величине равны денежным потокам и если вся сумма прибыли, удержанной от распределения на дивиденды, реинвестируется с уровнем доходности не ниже ожидаемого акционерами.

2. Стоимость существующего капитала. Если мы можем определить величину доходности, требуемую инвесторами, то следующим шагом логично становится определение того уровня доходности, которого должна достичь фирма, чтобы удовлетворить инвесторов и обеспечить получение выгоды и для себя. Однако когда мы разбираем проблему стоимости собственного капитала, то эти две разновидности стоимости капитала как бы сливаются, и в качестве уровня доходности, необходимого фирме, можно рассматривать уровень доходности, требуемый инвестором — совладельцем собственного капитала фирмы.

Этот уровень зависит, как мы уже выяснили выше, от уровня доходности конкурирующих вариантов инвестиций и соотношений рисковости вложений в собственные проекты фирмы и альтернативные товары фондового рынка.

3. Стоимость вновь привлекаемого капитала. Если у фирмы недостаточно собственного капитала и ей надо прибегнуть к привлечению капитала из внешних источников за счет эмиссии своих ценных бумаг, то надо иметь в виду, что это будет возможно лишь в том случае, если проект эмиссии предполагает уровень доходности более высокий, чем по существующему капиталу. Причиной тому — необходимость покрыть за счет выручки также затраты по размещению эмиссии, обеспечив все же в итоге доходность для инвесторов не ниже требуемого ими уровня. Но как же определить сам этот уровень требований новых инвесторов?

Найти его можно, если принять на вооружение посылку о том, что все доходы, полученные благодаря инвестициям, будут направляться на выплату инвестиций. Тогда для определения стоимости нового собственного (акционерного) капитала, привлекаемого и помощью продажи обыкновенных акций, можно использовать следующую формулу:

Kne=ke/(1-f)

где kne— необходимый уровень доходности по новому акционерному капиталу; ke — желаемая инвестором доходность своего капитала (по уже проведенным ранее эмиссиям); I — затраты на осуществление новой эмиссии акций, % к рыночной цене акций.

Однако возможна и ситуация, когда не вся сумма доходов фирмы направляется на немедленную выплату дивидендов, а часть их сохраняется (удерживается от распределения), чтобы эти средства можно было реинвестировать. Целью таких операций является увеличение размера дивидендов в будущем. Однако они влияют также и на требуемый уровень доходности по новому капиталу.

Это связано с тем, что в подобной ситуации прирост собственного капитала осуществляется как за счет средств, вновь привлеченных путем эмиссии акций, так и за счет реинвестирования удержанного от распределения дохода. Чтобы провести расчет стоимости капитала для такого варианта привлечения средств, мы должны несколько модифицировать формулу (13.5), которая теперь будет иметь вид:

Kne=D1/P(1-f)+G