Биохимия спиртового брожения: Основу технологии получения пива составляет спиртовое брожение, - при котором сахар превращается...
Наброски и зарисовки растений, плодов, цветов: Освоить конструктивное построение структуры дерева через зарисовки отдельных деревьев, группы деревьев...
Топ:
Генеалогическое древо Султанов Османской империи: Османские правители, вначале, будучи еще бейлербеями Анатолии, женились на дочерях византийских императоров...
Особенности труда и отдыха в условиях низких температур: К работам при низких температурах на открытом воздухе и в не отапливаемых помещениях допускаются лица не моложе 18 лет, прошедшие...
Основы обеспечения единства измерений: Обеспечение единства измерений - деятельность метрологических служб, направленная на достижение...
Интересное:
Национальное богатство страны и его составляющие: для оценки элементов национального богатства используются...
Наиболее распространенные виды рака: Раковая опухоль — это самостоятельное новообразование, которое может возникнуть и от повышенного давления...
Аура как энергетическое поле: многослойную ауру человека можно представить себе подобным...
Дисциплины:
2022-10-03 | 50 |
5.00
из
|
Заказать работу |
Когда Модильяни и Миллер выдвинули свою теорию иррелевантности дивидендов, они предложили среди прочих условий, что как инвесторы, так и менеджеры имеют одинаковые ожидания относительно прибыли фирмы и размера дивидендов. В реальной жизни тем не менее инвесторы имеют противоречивые мнения как об уровне будущих дивидендных поступлений, так и о степени присущей им неопределенности, а менеджеры зачастую лучше информированы о будущих перспективах, чем посторонние держатели акций. Это одна из разновидностей информационной асимметрии.
Было замечено, что увеличение дивидендов часто сопровождается ростом цены акций, тогда как сокращение дивидендов в основном ведет к снижению цены. Это может свидетельствовать о том, что акционеры в целом предпочитают дивиденды доходу от прироста капитала. Однако Модильяни и Миллер рассуждали иначе. Они отметили хорошо известный факт, что корпорации неохотно урезают дивиденды, а следовательно, и не увеличивают их, если не предполагается стабильная или более высокая прибыль в будущем.
Таким образом, по мнению Модильяни и Миллера, увеличение дивидендов сверх нормального уровня – это «сигнал» инвесторам о том, что руководство фирмы прогнозирует хорошую прибыль в будущем. Наоборот, снижение дивидендов или их незначительное по сравнению с обычным увеличение – сигнал о том, что менеджеры прогнозируют скудную прибыль в будущем. Иными словами, реакция инвесторов на изменение политики выплаты дивидендов не обязательно свидетельствует о том, что они предпочитают дивиденды реинвестированию прибыли. Скорее факт изменения цены вслед за изменением дивидендов просто указывает на то, что объявление о выплате дивидендов имеет важное сигнальное, содержание.
Как и в отношении многих других аспектов политики дивидендов, эмпирическое изучение сигнальных эффектов не завершено. Наличие информационного содержания в объявлениях о дивидендах несомненно. Однако трудно сказать, отражают ли изменения цен, следующие за увеличением или снижением дивидендов, только сигнальный эффект или, кроме того, и эффект предпочтения, поскольку важные перемены в политике дивидендов обычно включают в себя и изменение как доли прибыли, идущей на выплату дивидендов, так и его величины.
Сигнальные эффекты должны учитываться, когда фирма обдумывает изменение политики выплаты дивидендов вследствие изменившихся условий деятельности. Позднее в этой главе мы рассмотрим метод установления целевого значения коэффициента выплаты дивидендов. Если этот анализ позволяет заключить, что изменение удельного веса дивидендов желательно, сигнальные эффекты могут тем не менее ограничить способность фирмы быстро перейти к новой политике. Как выразился один руководитель фирмы: «Дивиденды вечны, подобно бриллиантам».
Эффект клиентуры
Различные группы акционеров, или клиентуры (clienteles), предпочитают различную политику выплаты дивидендов. Например, такие акционеры, как пенсионеры и университетские фонды, предпочитают текущий доход, поэтому им хотелось бы, чтобы фирма направляла на выплату дивидендов значительную долю прибыли. Эти инвесторы часто платят налоги по низким ставкам или даже не платят их вообще, поэтому налоги их не волнуют. С другой стороны, акционеры с варьирующей суммой дохода в те годы, когда он достигает максимума, предпочитают реинвестирование, потому что они не нуждаются в материализации капитализированного дохода, а полагают, что любой доллар дивидендов, подпадающий под повышенный налог, целесообразно не получать, а реинвестировать.
Если фирма реинвестирует прибыль, а не выплачивает дивиденды, те акционеры, которым нужен текущий доход, будут разочарованы. Они получают доход от прироста капитала, но им придется нести хлопоты и затраты, продавая часть своих акций, чтобы получить наличные деньги. К тому же некоторые институциональные инвесторы (или попечители, представляющие интересы частных лиц) могут не иметь права продавать акции и распоряжаться капиталом. Другие акционеры, которые скорее копят, чем тратят дивиденды, предпочитают политику низких дивидендов. Таким образом, инвесторы, которым нужен текущий доход от инвестиций, должны иметь акции фирм с высокой долей дивидендов в прибыли, тогда как инвесторам, не нуждающимся в текущем доходе от инвестиций, следует иметь акции фирм с низкой долей.
Поскольку акционеры могут в какой-то степени перераспределять свои инвестиции между фирмами, последние могут в определенной степени менять одну политику дивидендов на другую, и тогда те акционеры, которым не нравится новая политика фирмы, продадут акции другим инвесторам, которым она вполне подходит. Однако такой переход может оказаться неэффективным: 1) ввиду брокерских затрат, 2) ввиду высокой вероятности того, что акционерам, которые продают акции, придется платить налог на реализованный доход от прироста капитала («сдерживающий эффект») и 3) ввиду отсутствия достаточного количества инвесторов, которым нравится новая политика дивидендов. Поэтому менеджеры, как правило, неохотно меняют свою дивидендную политику, поскольку эти изменения могут заставить акционеров продавать акции, что приведет к снижению их цены. Такое снижение цены может быть временным, но может оказаться и постоянным; если количество инвесторов, привлеченных новой дивидендной политикой, невелико, то цена акций останется на низком уровне. Конечно, возможна и такая ситуация, что новая политика привлечет даже больше клиентов, чем имелось до этого, – в таком случае цена акций возрастает.
Целый ряд исследований подтверждает фактическое существование эффекта клиентуры. Модильяни и Миллер и другие ученые полагают, что какой-то конкретный тип инвесторов ничуть не хуже любого другого и поэтому существование эффекта клиентуры не обязательно означает, что одна дивидендная политика предпочтительнее другой. Впрочем, Модильяни и Миллер могут и ошибаться – ни они, ни кто-либо еще не предложили доказательства того, что смешанный состав инвесторов позволит фирме не обращать внимания на эффект клиентуры. Этот вопрос, как и многие другие в области дивидендов, до сих пор остается открытым.
Агентские затраты
Одним из наиболее спорных вопросов политики выплаты дивидендов является вопрос о том, почему фирмы платят дивиденды и затем выпускают новые ценные бумаги. Так как затраты на выпуск могут быть значительны, казалось бы, что в целях минимизации общих расходов корпорации следует выплачивать дивиденды лишь тогда, когда инвестиционные возможности настолько малы, что вся сумма чистой прибыли не может быть продуктивно реинвестирована в фирму.
Один из потенциальных ответов на эту дилемму – сигнальная функция, присущая дивидендам. Однако трудно представить, что прирост стоимости за счет подачи сигнала превышает затраты, связанные с выпуском ценных бумаг, которые неизбежно возникают при выплате прибыли в форме дивидендов. Второе потенциальное объяснение связывает политику дивидендов и агентские затраты. Между менеджерами и акционерами существует агентский конфликт – акционеры, будучи собственниками фирмы, хотят, чтобы менеджеры действовали в их интересах, однако у менеджеров могут возникать более веские мотивы в пользу того, чтобы преследовать собственные интересы.
Вследствие этого агентского конфликта акционеры готовы понести агентские затраты с тем, чтобы проконтролировать действия менеджеров. Однако в крупных корпорациях открытого типа акционерам трудно предпринять какие-либо коллективные действия в этом направлении и, скорее всего, такой контроль будет чересчур слабым. В подобной ситуации самый эффективный способ контроля заключается в создании некой организации-«попечителя», которая контролировала бы действия менеджеров от имени держателей облигаций и акционеров. Конечно, по идее таким органом должен быть совет директоров, однако многим кажется, что члены совета в случае возникновения конфликта скорее примут сторону менеджеров, чем акционеров.
Проблема наблюдения за действиями менеджеров существенно облегчается, если фирме приходится привлекать капитал в значительных объемах. Когда фирма выпускает акции или облигации, ее оперативные и финансовые решения тщательно изучаются целой группой различных специалистов. Таким образом, существующие инвесторы фирмы могут влиять на действия менеджеров только голосованием или продажей своих ценных бумаг, новые же инвесторы не испытывают коллективного бессилия существующих инвесторов. Они могут проанализировать поведение менеджеров и отказаться от покупки ценных бумаг, если их действия им невыгодны. В конечном счете новые инвесторы более эффективно, чем старые, контролируют поведение менеджеров, поскольку у последних есть стимулы уменьшить агентские проблемы с тем, чтобы продать ценные бумаги по максимально возможным ценам.
Роль дивидендной политики в мониторинге рынка капитала несомненна. При любой конкретной инвестиционной политике чем выше доля дивидендов в прибыли, тем чаще фирма должна выпускать новые ценные бумаги. Непрерывная выплата дивидендов, таким образом, заставляет фирмы подвергаться частым проверкам на рынке капитала, и этот оценочный процесс смягчает агентские проблемы для существующих держателей ценных бумаг. Если затраты, сопряженные с выплатой дивидендов, включая затраты, связанные с выпуском дополнительных ценных бумаг, меньше, чем затраты на мониторинг, выплата значительной части прибыли в виде дивидендов является оправданной.
Стабильность дивидендов
Как мы отмечали в начале главы, решение относительно стабильности дивидендов фирмы должно быть важным вопросом. Прибыль фирмы, денежные потоки и ее инвестиционные возможности варьируют во времени. Само по себе это позволяет предположить, что корпорации должны периодически изменять величину своих дивидендов, увеличивая их, когда потоки денежных средств велики, а потребность в финансировании невысока, и уменьшая, когда доходы невелики по отношению к инвестиционным возможностям. Однако многие акционеры полагаются на дивиденды, планируя свои расходы, и они будут серьезно встревожены, если поступления дивидендов окажутся нестабильными. Кроме того, снижение дивидендов с целью инвестирования может оказать негативный информационный эффект и привести к снижению цены акций. Таким образом, максимизация цены акций требует, чтобы фирма согласовала свои внутренние потребности в средствах с потребностями и желаниями своих собственников, т. е. акционеров. Как добиться такого согласования? Насколько стабильными и надежными должны быть дивиденды? Невозможно дать определенный ответ на эти вопросы, однако следующие положения представляются разумными.
1. Практически каждая акционерная компания открытого типа составляет финансовые прогнозы на 5-10 лет, в состав которых входит оценка прибыли и дивидендов. Они не публикуются и используются для внутреннего планирования. Однако подобные прогнозы составляют аналитики – специалисты по ценным бумагам, и эти прогнозы доступны инвесторам. Кроме того, все известные нам «нормальные» компании в своих внутренних 5-10-летних прогнозах предусматривают тенденцию повышения прибыли и дивидендов, и точно такая же тенденция обычно предусматривается в долгосрочных прогнозах, составляемых аналитиками рынка ценных бумаг. Конечно, и менеджеры и инвесторы понимают, что экономические условия могут привести к отклонению фактических результатов от прогнозируемых.
2. Много лет назад, когда инфляция не была устойчивой, термин «стабильная дивидендная политика» означал повторяемость выплаты одной и той же суммы дивидендов из года в год. Сегодня большинство компаний и акционеров рассчитывают на рост прибыли во времени как результат ранее сделанных реинвестиций и инфляции. Кроме того, ожидаемый рост дивидендов обычно более или менее пропорционален изменению прибыли. Таким образом, сегодня «стабильная дивидендная политика» обычно означает увеличение дивидендов в разумно допустимом и стабильном темпе.
Таким образом, стабильность дивидендов имеет две составляющие: 1) надежность темпов роста и 2) надежность текущих дивидендов, т. е. можно ли рассчитывать на получение в будущем по меньшей мере таких же дивидендов, как сейчас. С точки зрения инвесторов, наиболее стабильной считается дивидендная политика фирмы с предсказуемыми темпами роста дивидендов; общая доходность такой фирмы (как сумма дивидендной и капитализированной доходности) должна быть относительно стабильной в долгосрочной перспективе, и ее акции будут надежной защитой от инфляции. Вторая по стабильности – политика фирмы, чьи инвесторы могут быть уверены в разумных пределах, что текущие дивиденды не будут снижены в будущем; темпы роста такой фирмы могут быть нестабильными, но ее руководство, вероятно, сможет и захочет избежать снижения дивидендов. Наименее стабильной считается дивидендная политика фирмы, у которой прибыль и денежные поступления так изменчивы, что инвесторы не могут рассчитывать на то, что компания будет поддерживать текущие дивиденды в течение обычного производственного цикла.
3. Большинство наблюдателей уверены, что стабильность дивидендов весьма желательна, хотя эмпирическим путем доказать справедливость этой уверенности невозможно из-за статистических проблем. Если эта позиция верна, тогда инвесторы предпочтут акции, по которым уплачиваются более предсказуемые дивиденды, акциям компаний, имеющих ту же ожидаемую приведенную стоимость дивидендов, но выплачивающих их более беспорядочно. Это означает, что цена акционерного капитала минимизируется, а цена акций максимизируется в том случае, если фирма стабилизирует свои дивиденды настолько, насколько это возможно с учетом величины денежных поступлений и потребности в капитале.
Механическое удерживание земляных масс: Механическое удерживание земляных масс на склоне обеспечивают контрфорсными сооружениями различных конструкций...
Семя – орган полового размножения и расселения растений: наружи у семян имеется плотный покров – кожура...
Типы сооружений для обработки осадков: Септиками называются сооружения, в которых одновременно происходят осветление сточной жидкости...
Двойное оплодотворение у цветковых растений: Оплодотворение - это процесс слияния мужской и женской половых клеток с образованием зиготы...
© cyberpedia.su 2017-2024 - Не является автором материалов. Исключительное право сохранено за автором текста.
Если вы не хотите, чтобы данный материал был у нас на сайте, перейдите по ссылке: Нарушение авторских прав. Мы поможем в написании вашей работы!