Модель прибыли от основной деятельности

Так как мы пытаемся определить оптимальную структуру капитала, увеличивая при этом долговую нагрузку, то нужно проверить, справиться ли компания с таким уровнем долга. Для решения данного вопроса использовалась модель операционной прибыли, согласно которой условие банкротства выглядит следующим образом: EBITt < DPt, то есть фирма становится банкротом, если денежного потока до выплаты процентов и налогов ей недостаточно для выплаты процентов по долгу и ежегодной части выплат тела долга.

Идея данного метода состоит в том, что мы оцениваем вероятность дефолта компании) в зависимости от структуры капитала (соотношения D/E). В данной модели мы следовали следующему алгоритму:

- В соответствие с уровнем долга мы присваиваем компании кредитный рейтинг по Дамодарану, согласно которому определяется коэффициент покрытия процентов.

- Рассчитываем стандартное отклонение EBIT по историческим значениям за 2005 – 2010 годы, которое получилось равным 11862. Очевидно, что количество наблюдений мало и оценка стандартного отклонения велика. Ее можно уменьшить за счет использования месячных данных.

- Предполагается, что распределение EBIT по годам подчиняется закону нормального распределения. Проверяемая нулевая гипотеза задается как: фирме хватит денег на выплату процентов и долга, против альтернативной, что денежного потока будет недостаточно.

- Рассчитываем t-статистику = (EBIT – Interest paid)/ c 5 степенями свободы, которое определяется как количество наблюдений минус 1.

Для компании Уралкалий были взяты величины EBIT за 6 лет, что позволяет нам вычислить дисперсию и среднюю величину EBIT. Выплаты по долгу предполагаются аннуитетными, используя найденную в методе WACC оптимальную структуру капитала, где величина долга составляет 37%.

Таким образом, статистика Стьюдента, рассчитанная по формуле, составила 1,683 (для стандартного отклонения EBIT = 6524), а с использованием таблиц распределений для уровня значимости 5% и (6-1) = 5 степенями свободы составила 2,015. Таким образом, нулевая гипотеза не отвергается, Уралкалий сможет покрыть процентные выплаты и тело долга, причем вероятность дефолта при такой долговой нагрузке – 7,5%.

Метод EBIT-EPS

Далее обратимся к бухгалтерскому методу, способному дать ответ на вопрос за счет чего лучше привлекать денежные средства: за счет долга или за счет собственного капитала.

Она основана на условии безразличия для компании о финансировании какого-либо проекта (например, выкупа акций) с помощью заемных или собственных средств. В случае если, генерируемая компанией прибыль до налогов и процентов выше, чем в точке безразличия, то фирме выгоднее набирать больше долга, и наоборот. Основной предпосылкой модели является равенство EPS для обоих случаев финансирования.

Был рассмотрен оптимальный долг для Уралкалия, найденный в методе WACC, который составил 40% от стоимости фирмы. При этом текущий долг в компании составляет около 5%. Таким образом, чтобы прийти к оптимальной структуре капитала необходимо выпустить долг и на вырученные средства произвести выкуп акций. По сделанной предпосылке выкуп происходит по текущей рыночной цене акций. Проценты по долгу и по собственному капиталу также берутся как рыночные оценки на текущую дату.

В итоге был посчитан EBIT в точке безразличия, который составил 15,8 млн. руб., в то время как EBIT Уралкалия в 2010 году по отчетности составил 20,45 млн. руб., что означает, компания может себе позволить набирать больше долга.